투자와 마켓 사이클의 법칙, 하워드 막스 (2)

투자와 마켓 사이클의 법칙, 하워드 막스

 

계속 이어서 정리하겠습니다. 이 책의 구성은 제1장~제3장 은 사이클이 무엇인지 정의하고, 제4장~제11장 까지 시장의 각 분야 및 펀더멘탈, 센티멘탈, 유동성의 사이클에 대해 다룹니다. 제12장~제16장까지는 각 사이클에서 투자자가 어떤 자세를 가져야 하는지 다루고 있으며, 제17장~제18장은 마켓 사이클의 법칙에 대한 하워드 막스의 정리를 담고 있습니다.

 

제5장 경제 사이클과 정부 개입

투자자들이 사이클을 이해하고 예측하기 어렵다면, 중앙 은행도 이것을 다루는 일이 쉽지 않을 것이다.

중앙은행과 재무부 공무원들은 사이클을 관리해야 한다. 사이클을 자칫 과도한 상승과 하락을 만들어내기 때문에 사이클을 다루는 도구는 경기조정적 counter-cyclical이며 이상적으로는 경제 사이클과 반대인 그 자체의 사이클로 적용된다.

 

제6장 이익 사이클

회사의 이익은 경제 사이클의 영향을 받지만 전체적으로 경제보다 훨씬 더 심하게 상승하고 하락한다.

기업은 영업 레버리지 operatin leverage 의 영향을 받는다. 수익이 20% 증가한다고 하더라도 고정비용은 증가하지 않는다. 준고정 비용은 서서히 증가한다. 변동 비용은 즉각 증가한다. 대개의 경우 수익이 증가하는 것보다 총 비용의 증가는 작다. 따라서 영업이익의 증가가 매출액 증가보다 훨씬 더 클 것이다. 이것이 영업 레버리지다. 영업 레버리지는 고정비 비중이 큰 기업에서 더 높다.

영업 레버리지는 경제가 안좋아지면 이익이 매출보다 더 많이 떨어질 수 있고, 심지어 이익이 손실로 바뀔 수도 있다.

기업은 재무 레버리지 financial leverage 의 영향을 받는다. 채권은 확정이자부 증권 fixed income securities 라고 부른다. 어떤 회사의 영업이익이 3000 달러이고, 연이자가 1500 달러라고 하자. 순이익은 1500달러이다. 이때, 영업이익이 1000 달러 감소하면, 순이익은 1500 달러에서 500달러로 급감하게 된다. 영업이익은 33% 감소하였지만, 순이익은 67% 감소하게 되는 것이다. *물론 반대의 경우 순이익은 급격하게 확장되겠죠.

* 자본/부채 , 고정비/변동비 를 통해 해당 회사의 BM이 좋은지 나쁜지 알 수 있다.

 

제7장 투자자 심리의 시계추

주식시장의 심리적 변동은 시계추 움직임과 비슷하다. 시계추가 움직이며 그리는 아치의 중간지점은 시계추의 위치를 '평균적으로' 가장 잘 설명하지만, 실제로 시계추가 그곳에 머무르는 시간은 아주 짧다. 보통은 중간지점을 지나쳐 극단값으로 치닫기 마련이다.

*센티멘탈을 볼 때 고려해야 하는 6가지 : 탐욕과 공포 / 낙관론과 비관론 / 위험수용과 위험회피 / 신뢰와 회의 / 미래 가치에 대한 믿음과 현재의 명확한 가치에 대한 주장 / 매수하려는 조급함과 매도하려는 패닉

사이클의 지나친 상승 및 하락의 움직임은 주로 심리적 과도한 반응에서 비롯된다. 투자자들은 탐욕 때문이든 공포 때문이든 시장을 극단값으로 움직인다.

뛰어난 투자자는 투자 펀더멘털과 환경(*마켓 센티멘털 같음)을 철저히 분석한다. 그는 투자자산 각각의 내재가치를 계산하다. 그래서 현재가격이 내재가치보다 싸고, 미래에 내재가치가 증가할 가능성이 있을 때 매수한다.

(*어떤 사건에 대해 그 사건 자체의 영향력보다 더 중요한 것은) 투자자들의 반응이다. 투자자들은 객관적으로 사건을 평가하기 보다 긍정적인 측면이나 부정적인 측면을 더 자주 강조하는 경향이 있다. 좋은 소식이 가격을 상승시켰을 때 낙관적으로 되기 쉽고, 매수를 열망하게 된다. 그 반대도 마찬가지다. 그러므로 이런 현상을 이해하고 잘 다룬다면 더 좋은 결과를 낼 수 있을 것이다. 심리는 변하고, 대부분 사람들의 행동도 심리 변화와 함께 달라진다는 것이 핵심이다.

뛰어난 투자자는 심리적 과도한 반응에 부정적이기 때문에 이러한 변동에 참여하지 않는다. 감정의 절제는 재능이다.

실패는 선택적 인식과 편향된 이해라는 두 가지 주요한 형태로 나타난다.

지표나 사건이 문제가 아니다. 해석이 문제다. 그리고 해석은 심리 변화에 따라 변한다.

우수한 투자자는 긍정적인 사건과 부정적인 사건을 모두 인식하고 사건을 객관적으로 저울질하고 냉정하게 분석한다.

 

제8장 위험에 대한 태도의 사이클

투자는 미래를 다루는 것이지만, 미래를 알 수 없기에 리스크가 발생한다.

리스크가 투자의 중요한 가변요소라는 관점은 어떤 환경에서 투자자들이 리스크에 대해 어떤 행도을 취하는지가 우리가 속한 투자환경을 형성하는 데 아주 중요하다는 결론으로 이어진다. (*즉 리스크를 대하는 투자자들의 심리 변화 사이클로부터 지금 현재 마켓 사이클의 위치를 가늠해 볼 수 있다!)

더 위험한 자산이 더 높은 수익률을 가져온다고 확신할 수 있다면, 이 자산은 처음부터 더 위험하지 않은 것이다 (*리스크/리워드를 통해 확률적 관점으로 접근하면 올바르게 판단할 수 있다는 말). '더 위험해 보이는 투자는 더 높은 수익률을 "약속하는 것처럼 보여야 seem, appear " 한다.'

위험에 대한 자연스러운 비선호 dispreference 가 있기 때문에 투자자들이 위험을 감내한다 (*리스크 프리미엄을 먹을 수 있기 때문이다). 때로는 위험에 대한 태도의 변화가 리스크 프리미엄을 과도하게 줄 때도 있고, 과소하게 줄 때도 있다 *뛰어난 투자자는 리스크 프리미엄이 가치보다 큰 자산을 매수할 줄 알아야 하고, 가치보다 작은 자산을 매도할(또는 매수하지 않고 참을) 줄 알아야 한다).

위험 risk 은 투자자들이 낮다고 느낄 때 (*실제로는) 높은 것이다. 그리고 위험 보상 reward 은 리스크가 최대일 때 (즉, 위험 보상이 충분해야 할 때) 가장 작다. 합리적인 투자자는 이 순간 투자를 중단할 것이다. 반면 위험회피 시장에선 위험수용에 대해 과도한 보상을 제공한다.

만약 오늘날과 같이 근심 없는 시장에 참여하기를 거부한다면, 당신은 한동안 a) 수익면에서 뒤처질 것이고, b) 고루한 늙은이처럼 보일 것이다. 하지만 이것이 다른 사람들이 분별력을 잃을 때 냉정함(그리고 자본)을 잃지 않는다는 뜻이라면 이들 중 그 어떤 것도 큰 대가가 아니다. 내 경험상 조심성 없는 시기 이후에는 언제나 큰 대가가 따르는 조정이 따라왔다. 이번에는 그렇게 되지 않을 수도 있지만, 그런 위험이라면 감수하겠다.

약세장에서의 오크트리 펀드의 대응. 리먼 사태 이후 레버리지 펀드에서 마진콜 위험이 왔다. 자기자본의 4배를 베팅하는 펀드였다 (25% 비율). 펀드의 레버리지를 2대 1(50%)로 줄이기 위해 증자했다. 다시 레버리지를 1:1 비율로 만들기 위해 추가로 자금을 받아 너무나 싸진 자산을 매입했다 (*대충 물타기 했다는 말 ㄷㄷㄷ). 지나친 위험회피 성향은 투자를 할 때 지나치게 세밀한 조사와 끝없는 부정적인 가정을 하게 할 수 있다는 것이다. 패닉 상태에서 사람들은 엄청난 기회를 놓칠까봐 걱정해야 할 시간에 (*이미 바닥이라 쓸데없이) 손실을 없게 하려고 (*헛된) 시간을 사용한다.

낙관이 지나칠 때는 회의에 비관이 더해져야 하며, 비관이 자니칠 대는 회의에 낙관이 더해져야 한다.

 

(계속)