김성재 연준 오버나잇마켓

(선물시장은 FED 금리인상시기를 내년 11월로 예상) 미국에서 모든 금리의 어머니가 되는 이자율 (mother of all interest rates)이 연방기금금리 (federal funds rate)이다.

은행들의 은행 노릇하는 것이 Federal Reserve Bank (연방지불준비은행 – 연준은행)인데 전국적으로 12개 지역에 연준은행이 있고 주요도시들에 24개의 지점 (branches)이 있다.

미국에서는 한국처럼 은행간 전자이체가 아직 전면적으로 이루어지고 있지 않다. 전자이체는 사전에 확인되고 승인이 이루어진 계좌간에만 가능한데 주로 내 명의로 되어있는 두 은행간 이체에만 사용된다. 보안문제에 있어 보다 보수적인 경영마인드를 보여준다.

그래서 내가 다른 사람에게 돈을 지급하거나 송금할 때는 개인어음 (personal check)을 사용한다. 은행에 계좌를 오픈하면 반드시 check을 신청하고 check card에 해당하는 debit card도 동시에 신청해야 한다.

내가 체크를 받으면 그 뒷면에 배서 (endorse)를 해서 은행에 입금하게 된다. 보통은 다른 은행에서 발행된 체크이다.

은행은 이러한 어음들 (check)을 예금으로 받으면 이들을 모두 자기 지역에 있는 연준은행이나 그 지점으로 보낸다. 거기서 다른 은행이 발행한 수표나 어음과 교환이 이루어지고 자기 은행으로 입금된 것은 지준금으로 연준은행에 예치한다. 이를 Reserves라고 하는데 Fed deposit이라고 하기도 한다.

은행이 투자를 하거나 대출을 하게 되면 FED에 있는 자신의 지준계좌에 있는 금액을 다른 은행의 지준계좌로 이체한다. 이처럼 은행간 자금이체의 대부분은 실상은 FED내에서 이른바 FED wire라 불리는 지준계좌간 이체통로를 통하여 이루어진다.

(그래서 FED는 자금세탁 등 불법거래에 관련된 자금이나 북한등 제재국가의 자금 이동상황을 FED wire만 체크함으로써 쉽게 파악할 수 있다.)

은행이 하루의 업무를 마감하면 자신의 지준계좌에서 잉여가 발행했는지 (예수금이 대출보다 클 경우), 부족이 발행했는지 (대출이 예수금액 초과), 파악할 수 있다.

이 때 자금부족이 발생한 은행은 자금에 잉여가 있는 은행으로부터 하룻밤 동안 부족액에 해당하는 돈을 빌리게 된다. 이를 overnight loan이라 한다.

이처럼 FED 지준계좌를 통하여 은행간 overnight lending이 이루어지는 시장을 federal funds market이라 하고 거기에 적용되는 overnight 콜금리가 바로 federal funds rate (연방기금금리)이다.

이 fed funds rate이 중요한 이유는 FED가 금리정책을 결정할 때, 바로 이 FF 금리를 내리거나 올림으로써 시중에 유동성을 공급하거나 흡수하기 때문이다.

FED는 1년에 8번 공개시장위원회 (FOMC – Federal Open Market Committee) 회의를 열어서 FF금리를 유지할 것인지, 내리거나 올릴 것인지 결정한다.

이 회의결과는 FOMC 미팅이 있는 주의 수요일 오후 2:15경에 발표되는데, 정확히 말하면 FED는 연방기금의 목표치 (fed funds target rate)를 발표한다.

예를 들면, 현재 federal funds market에서 은행간 콜금리가 0 ~ 0.25%범위에서 형성되는데, FED는 이를 0.25 ~ 0.5% 범위 안에서 형성되도록 타겟 범위를 제시한다. 만약 은행간에 콜금리가 0.25%보다 낮게 형성되면 FED는 시중에 단기채권을 팔아 금리인상을 유도하고, 콜금리가 0.50%보다 높게 형성되면 FED는 채권을 매수하여 금리인하를 유도한다.

FED는 자신이 제시한 타겟범위내에 콜금리가 형성되도록 할 능력이 있다는 것을 시장은 잘 알기 때문에 FOMC 미팅에서 금리를 인상하자마자 시장 금리는 신속히 FED의 의견을 반영하여 같이 오른다. 단기금리뿐만 아니라 장기금리, 미국금리뿐만 아니라 해외금리도 따라서 조정되기 때문에 FF금리를 모든 금리의 어머니라 부르는 것이다.

현재 FF 금리는 0 ~ 0.25% 범위로 설정되어 있다. 그런데 실제 시장에서 은행간에 거래된 금리 (effective FF rate)는 0.07% 수준이다. 이처럼 금리가 낮은 것은 코로나 판데믹의 악영향을 줄이기 위하여 FED가 금리를 역사상 최저수준으로 내렸기 때문이다.

그런데 FF금리가 항상 이렇게 낮았던 것은 아니다. 1981년경에는 오일쇼크로 인한 인플레이션의 여파로 22.36%까지 올랐던 적도 있다. 최근의 동향을 보면 2001년 911사태 이후에 경기부진을 반영하여 5.5%대에서 1%선으로 낮아진 적이 있다. 이로 인해 부동산시장에 엄청난 버블이 형성되었고 그것이 2007년 글로벌 금융위기로 나타났다.

2007년 글로벌금융위기 이후 2015년말경까지 FED는 오랜 기간 FF금리를 0 ~ 0.25%선으로 유지한다. 그리고 2015년 이후 경기가 회복되자 금리를 인상하여 2019년 4월 실효 FF금리가 2.45%선까지 상승한다.

그리고 FED는 미중무역전쟁이 발발하면서 시장의 불확실성을 반영해 금리를 인하하던 중, 코로나 판데믹이 터지자 다시 0 ~ 0.25%선으로 금리를 낮췄다.

현재 시장에서는 언제 다시 FED가 FF 금리를 상승시킬 것인지가 초미의 관심이다. FED 의장인 Jerome Powell은 2023년말까지는 현재의 초저금리 상태를 유지하겠다고 누차 발언했다.

그러나, 경기가 생각보다 빨리 회복되고 인플레이션의 조짐이 강하게 나타나면서 FED가 조기에 통화긴축기조로 돌아서고 FF금리도 인상할 것이라는 견해가 우세해지고 있다.

시카고상품거래소 (CME)에서 인기 있는 금리관련 선물상품의 하나가 바로 연방기금선물(fed funds futures)이다. 이는 Fed funds rate를 현물로 하는 선물상품인데 기준값이 100으로서 FF금리를 차감함으로써 그 가격이 정해진다.

예를 들어 현재 7월물 fed funds futures 가격은 99.85이다. 이 선물가격이 의미하는 바는 7월 만기에는 은행들이 100 – 99.85 = 0.15%의 금리에 돈을 빌리고 빌려줄 것이라 선물시장 참여자들은 예측한다는 것이다.

따라서, fed funds futures 가격을 보면 선물시장에서 언제 얼마나 FF금리가 상승 또는 하락할 것으로 예측하는지 알 수 있다.

이 fed funds futures는 최대 3년만기까지 거래되는데, 현재 2022년 11월만기 FF선물의 가격은 99.745이다. 즉, 선물시장은 2020년 11월 한달 평균 FF금리가 100 – 99.745 = 0.255%로 예상한다.

현재, FF금리가 0.07% 수준이고 FED는 통상 25 basis point, 즉 0.25%씩 금리를 상승시키므로, 선물시장이 예상하는 FED의 FF금리인상시기는 Jerome Powell가 말한 2023년말보다 1년이 빠른 2022년 11월이다.

FED가 FF금리를 2022년 11월에 인상할 것으로 예상된다고 하여 FED가 내년 하반기에 가서야 통화정책기조를 경기회복을 우선시하는 팽창정책 (easing stance)에서 긴축기조 (tightening stance)로 변경할 것으로 봐서는 안된다.

현재 FED는 엄청난 규모의 채권을 사들이는 양적팽창정책 (Quantitative Easing – QE)도 동시에 진행하고 있다. 그런데 QE가 중지되고 채권보유액을 줄이기 시작하는 양적긴축정책 (tapering)은 통상 FF금리 인상보다 1년여 앞서 시행된다.

즉, 금년말, 이르면 하반기에는 FED의 tapering이 시행될 여지가 크다. FED가 이를 공식화할 경우 시장은 당연히 큰 충격을 받을 것이다. 지난 2015년 tapering 때에는 주요지수가 10% 가까이 추락하였는데 시장에 형성된 버블의 크기가 매우 큰 현재 사이클에서는 충격파가 더욱 커질 수 있다.

오늘 뉴욕대 루비니교수가 말하였듯이 현재 시장에는 과도한 리스크 테이킹과 레버리지를 사용하여 형성된 엄청난 규모의 버블이 끼여 있다. 사실 선진국과 개도국을 막론하고 또 하나의 글로벌 금융위기로 진행된다 하여도 하등 이상할 것이 조건을 갖추고 있다. 그래서 중앙은행들의 정책이 어느 때보다 중요하다. 그런데 FED는 신뢰의 위기를 맞고 있는 듯하다. 그것이 선물시장이 주는 메시지다.

김성재 프랜시스의 글